Se nell’ultimo anno non hai raggiunto un 9-10% di rendimento senza particolari rischi, è il momento di considerare un nuovo consulente. Alle domande come investire 5.000 euro, come investire 10.000, come investire 20.000 euro, come investire 30.000 euro, come investire 50.000 o come investire 500.000, alla luce di un’inflazione dal 5% al 10%, la risposta migliore nell’ultimo anno sarebbe stata sempre la stessa, ossia uno strumento che avesse sicuramente un rendimento reale come il BTP Italia. Mentre molti lo sconsigliavano in quanto si prevedeva che l’inflazione non avrebbe raggiunto i picchi che abbiamo visto e si sarebbe raffreddata rapidamente, io lo caldeggiavo (vedi articolo del gennaio 2021). E se te lo sei perso? Oggi mentre molti consigliano scadenze brevi per sfruttare i tassi molto alti a un anno, io consiglio di allungare le scadenze, investire quindi su obbligazioni con scadenza minima di 10 anni, meglio 15-20. Vediamo perché nella seguente analisi.
Analisi storica dei tassi di interesse
La lezione degli anni ‘70 che ha spinto oggi le banche centrali ad un’azione così rapida e forte nei rialzi dei tassi è legata agli errori commessi in quegli anni in cui, non avere agito alla prima ondata inflazionistica in maniera forte, permettendo all’inflazione di radicarsi nelle aspettative e nei comportamenti di imprese e lavoratori, provocò una seconda ondata inflazionistica ben più forte, con la necessità di portare i tassi d’interesse fino al 21%, provocando una profonda recessione negli Stati Uniti e nel resto del mondo.
Prima ondata inflazionistica: La prima ondata fu causata da un’impennata del prezzo del petrolio di oltre il 300% in pochi mesi, il tutto scatenato dalla crisi del Kippur del 1973 (Israele attaccato dall’esercito egiziano) e dall’abbandono da parte di Nixon del regime del gold standard, cioè la convertibilità del dollaro in oro, con i paesi arabi che aumentarono i prezzi del petrolio per compensare la svalutazione del biglietto verde.
Seconda ondata inflazionistica: Nel 1979, una seconda crisi petrolifera fu scatenata, anche in questo caso, da eventi politici, ossia la rivoluzione islamica in Iran e la successiva guerra con l’Iraq di Saddam Hussein che portarono ad un forte calo della produzione petrolifera e un’impennata nei prezzi del greggio. Nel 1980 tutti i paesi avanzati registrarono tassi di inflazione superiori al 10%, con livello del 21% in Italia, 18% nel Regno Unito, 15% in Spagna e 13% negli Stati Uniti e in Francia. Non a caso, i tassi di interesse nominali in Italia arrivarono al 20%.
Analizzando l’andamento storico dei tassi di interesse negli Stati Uniti emergono alcuni dati interessanti: 1) Tassi sopra il 5-6% si sono avuti tendenzialmente in un periodo di circa 20 anni che va dal 1968 al 1990, ossia nel periodo delle grandi crisi petrolifere 2) Ogni volta che arriva una recessione i tassi vengono tagliati per combatterla 3) C’è stata un’anomalia storica dei tassi a zero tra il 2008 e il 2016 e un tentativo successivo di uscirne dal 2016, fallito poi anche a causa del covid.
Storicamente, la media calcolata su base mensile è del 4,60% mentre la media calcolata escludendo i due periodi anomali, ossia 1970-1990 e 2008-2016, è del 3,5%. E’ evidente quindi che tassi oltre il 5%, come gli attuali, a meno di considerare di essere in una situazione simile a quella deli ani 70-80, rappresentano un limite superiore abbastanza importante e statisticamente significativo.
Scenari possibili
Da qui in avanti potremmo avere, a mio parere, i seguenti scenari:
L’inflazione continua a scendere e quindi i tassi dovranno iniziare a scendere, prima o poi, per ripristinare una politica economica neutrale o accomodante: il conseguente aumento dei prezzi obbligazionari porterebbe a forti guadagni in conto capitale oltre a bloccare cedole annuali su livelli elevati.
L’inflazione rimane persistente a livelli considerati troppo elevati e quindi è necessario alzare i tassi ulteriormente: la perdita potenziale in conto capitale sarebbe momentanea in quanto una quasi certa recessione successiva porterebbe a drastici tagli dei tassi e un recupero dei prezzi obbligazionari.
I tassi eccessivamente alti creano forti crepe nel settore immobiliare e nel sistema finanziario, rendendo necessario un nuovo QE e un aggressivo taglio dei tassi così come avvenne all’indomani della crisi del 2008. Anche in questo caso i prezzi delle obbligazioni, in particolare a lunga scadenza, sarebbero favoriti.
L’inflazione torna a crescere, si paventa uno scenario simile a quello degli anni ’70, ed è necessario portare i tassi a livelli del 7-10% o oltre. E’ lo scenario meno probabile ma una recessione inevitabile e forte porterebbe di nuovo i tassi verso il basso, almeno ai valori attuali.
Confronto tra BTP Italia maggio 2025 e borsa a due anni.
Lasciando da parte la brillante, e inattesa, performance azionaria delle borse nel mese di luglio, e confrontando la performance del BTP Italia scadenza maggio 2025 con la performance azionaria sul periodo di 2 anni da giugno 2021 notiamo come il BTP Italia ha generato un rendimento ormai incassato del 9% (17% circa di cedole a fronte di un -8% in conto capitale avendolo comprato a circa 108) mentre il FTSEMIB total return index mostra una performance del 10% (ma la borsa italiana è tra le migliori al mondo) mentre il DAX è al 3%. In pratica, chi avesse puntato sulla borsa tedesca avrebbe oggi, dopo 2 anni, più o meno lo stesso capitale iniziale ma avendo dovuto affrontare una perdita potenziale fino al 25-30% (con i minimi intorno ad ottobre 2022), perdita magari incamerata se, spaventato, avesse deciso di uscire dall’investimento. Ricordiamo che il BTP Italia ha pagato cedole del 10% nell’ultimo anno.
Con questo esempio, non voglio indicare che non è opportuno investire sul mercato azionario ma solo che: 1) È necessario farlo avendo un approccio di lungo periodo, sfruttando le opportunità migliori quando si presentano 2) La scommessa sui bond obbligazionari (vedi articolo del gennaio 2021) legati all’inflazione era da preferire nel contesto che di stava delineando e avrebbe portato a risultati migliori o simili all’azionario con una volatilità ed un rischio molto minori nel periodo dei 2 anni analizzato.
Infine, il recupero del mercato azionario dai minimi di ottobre 2022, nonostante i tassi in rialzo dovuti all’inflazione persistente, non sorprende se analizzati in un’ottica storica. In un precedente articolo del 2 aprile 2022 avevo citato un’analisi storica di Goldman Sachs che indicava come, anche in una situazione di inflazione elevata e rialzo dei tassi, se in presenza di crescita dell’economia, il mercato azionario tende ed essere positivo. Fino a quando, per tassi elevati o altri fattori esterni, non dovesse materializzarsi la recessione più attesa della storia (a fine Dicembre 2022 la Survey of Professional Forecasters della Fed di Filadelfia indicava la più alta probabilità di recessione per i prossimi 12 mesi dei 55 anni di storia dell’indagine), difficilmente avremo correzioni importanti sull’azionario.
Politica monetaria di FED e BCE
Nel meeting del 26 di luglio la Fed ha alzato di un altro 0,25% i tassi, come da aspettative, portandoli intorno al 5,25-5,5%. Tra i punti interessanti indicati da presidente della FED durante conferenza stampa vi sono i seguenti: 1) E’ assai positivo che la Fed stia riducendo l’inflazione senza impattare sul mercato del lavoro che rimane forte, a livelli record con valori di disoccupazione appena del 3.6%, anche se vi sono molti segnali di un raffreddamento in linea con quello che storicamente accade, ossia un innalzamento della disoccupazione al crescere dei tassi di interesse 2) Non si prevede un taglio dei tassi quest’anno mentre l’inflazione target al 2% difficilmente sarà raggiunta prima del 2025 3) La Fed è focalizzata sulla core inflation che rimane ancora molto elevata (“quite elevated”).
L’ultima considerazione di Powell sulla core inflation (al 4,8% nell’ultima rilevazione) è quella più interessante a mio parere: la Fed, memore della seconda ondata inflattiva degli anni ’70, vuole evitare che si ripeta la stessa situazione di quegli anni e quindi accetterà piuttosto un rischio di portare i tassi troppo in alto rispetto al dovuto (provocando probabilmente una recessione), confortata dal fatto che i segnali di recessione sembrano indebolirsi e che le probabilità che ciò accada sono diminuite nelle stime degli economisti.
Anche la BCE, che ieri ha comunicato un rialzo dei tassi di un ulteriore 0,25%, portando quelli di deposito al 3,75%, ha rilasciato una comunicazione in linea con la Fed: inflazione in calo ma ancora alta (la core inflation è oltre il 5%), forte determinazione a combattere inflazione e quindi ancora rialzi se necessari, decisioni che verranno prese mese per mese in base ai dati che provengono dall’economia senza un approccio pregiudizievole o precostituito.
Le indicazioni delle banche centrali dimostrano come esiste un pericolo che in tassi continuino a salire, andando anche oltre un livello adeguato per combattere l’inflazione. Il pericolo è accresciuto dal lag temporale che esiste tra rialzo dei tassi e gli effetti di rallentamento dell’economia: non a caso diversi commentatori ed economisti sono preoccupati dal fatto che le banche centrali non stiano dando tempo all’economia di mostrare adeguati segnali di rallentamento e che, con un comportamento non lineare, potrebbero materializzarsi poi improvvisamente e in maniera accentuata, al pari di un palloncino che sembra tenere prima di scoppiare: in dati di ieri del PIL in US confermano una crescita dell’ economia ancora forte e sopra le aspettative. Questo è un pericolo reale in quanto abbiamo visto come, memori della lezione degli anni ’70, le banche centrali non si curino troppo della crescita in questa fase e siano disposte ad affossarla pur di portare l’inflazione sotto controllo. Se cioè si verificasse, avremmo una sicura recessione negli Stati Uniti e un rapido taglio dei tassi.
Conclusioni:
Oggi siamo di fronte ad un’occasione storica per allocare una parte, anche importante, del proprio portafoglio su obbligazioni di lunga durata e/o fondi che abbiamo una duration lunga.
La strategia migliore è, da un lato acquistare obbligazioni/fondi di investimento con duration elevate, approfittando di rialzi dei rendimenti in particolari momenti, dall’altro parcheggiare il resto della liquidità su scadenze obbligazionarie a 3-6 mesi da usare per ingressi sulle obbligazioni a lunga scadenza o sull’ azionario qualora se ne presentasse l’opportunità.
Nel mercato azionario è importante essere sempre investiti ma è necessario entrare o aumentare l’esposizione soprattutto quando ci sono correzioni importanti. Quando questo non avviene si può farlo tramite un piano di accumulo graduale su base temporale e base discrezionale e nello stesso tempo cercare alternative migliori. A chi non avesse acquistato su correzioni importanti (come consigliato nell’articolo del 23 Ottobre 2022), sconsiglierei entrate importanti sull’azionario in questa fase.
Se il tuo consulente finanziario non ti ha parlato di BTP Italia negli ultimi due anni e ti ha proposto seriamente solo i soliti fondi di investimento, comincia a cercarne un altro.