FONDI H2O: CI POSSIAMO ANCORA FIDARE?

Se tre indizi fanno una prova questa volta abbiamo trovato l’assassino? La vicenda dei fondi H2O sta ormai assumendo i contorni della saga o, se volete, del romanzo giallo. Il cadavere c’è già, ovvero l’investitore che ci ha rimesso un po’ di soldi, il colpevole invece bisogna capire se è il mercato imprevedibile, il gestore incompetente o il consulente che ha consigliato eccessivamente questa tipologia di fondi. Partiamo allora dal primo indizio.

Nel giugno del 2019 Morningstar sospende il rating sul fondo H2O Allegro a seguito di un’indagine, riportata dal Financial Times, che svela la presenza di obbligazioni illiquide all’interno dei fondi legate a un imprenditore tedesco, Lars Windhorst, più volte in passato coinvolto in fallimenti e guai giudiziari. Viene fuori anche un conflitto d’interessi, in quanto il CEO e fondatore di H2O, Bruno Crastes, risulta membro del board di una società legata a Windhorst. L’odore di bruciato e il conflitto d’interessi portano Natixis, la controllante francese di H2O, a perdere in un solo giorno il 12% in borsa, mentre inizia la fuga dai diversi fondi degli investitori spaventati, con deflussi di diversi miliardi nel giro di un mese. Si tratta di un primo duro colpo alla credibilità di H2O e di una categoria di fondi che aveva regalato ottime performance ai propri sottoscrittori negli anni precedenti.

Il secondo indizio si manifesta nel pieno della crisi di marzo 2020 quando le valutazioni di alcuni fondi arrivano a perdere oltre il 50%. Il 17 Marzo H2O è costretta pubblicamente a scusarsi per perdite significative dei suoi fondi. Il comunicato inizia con la seguente frase: “On behalf of the whole H2O team, we would first like to extend to you and to your clients our sincere apologies for our risk-adjusted losses which have been particularly significant since early last week”. La giustificazione, a loro dire, è legata al fatto che si sono combinati simultaneamente, i fattori delle 3 crisi precedenti: liquidità come nel 2008, volatilità come nel 2011 e convessità come nel 2016.

Arriviamo al terzo indizio di qualche giorno fa quando H2O annuncia che, a partire dal 28 agosto, in base alla richiesta dell’autorità di controllo dei mercati finanziari francesi, avrebbe sospeso l’operatività di alcuni fondi, in particolare Allegro, Multibonds e Multistrategies. La società decide poi, in maniera autonoma, per salvaguardare gli interessi dei sottoscrittori degli altri fondi e assicurare un trattamento equo, di sospendere l’operatività anche per i fondi Adagio, Moderato, Multiequities e Vivace. Questa sospensione è temporanea, per un periodo stimato di circa 4 settimane.

Cosa ha portato a questo ennesimo episodio nella saga dei fondi H2O iniziata un anno fa e generando nuova perdita di fiducia nelle strategie di investimento proposte?

Come spiegato in un webinar del 3 Settembre da H2O, la società sta vendendo degli asset illiquidi, presenti in varie proporzioni nei suoi fondi (si va da un 5% nei fondi più prudenti fino a un 25%-30% in quelli a maggiore volatilità, peso probabilmente salito a seguito della cattiva performance sulle attività liquide), attraverso un contratto privato stipulato con alcuni nuovi investitori. Tale contratto è stato revisionato e validato dal regulator francese ed ha già visto una parziale implementazione attraverso il versamento di alcune tranches di contanti. Il motivo per cui il regulator è intervenuto è legato al fatto che ci sono stati alcuni ritardi nell’implementazione del contratto. Da un punto di vista tecnico gli attuali sottoscrittori dei fondi riceveranno quote di un nuovo fondo (per ogni categoria di fondo posseduto) in cui verranno segregate le attività illiquide (side pocket). Durante il processo di vendita, che dovrebbe concludersi tra fine anno e giugno 2021, a conclusione di ciascun step, verranno rimborsate in contanti le quote del fondo illiquido fino alla sua completa liquidazione. Non si prevede un impatto sulla performance dei fondi in quanto i prezzi di vendita delle attività illiquide sono in linea con le valutazioni già effettuate prima della temporanea chiusura dei fondi e quindi già contabilizzate nella performance dei fondi.

Cosa dovrebbe pensare un investitore a questo punto? L’impressione è che ci sia poca chiarezza, troppi rischi di sorprese negative, la perdita di quel tocco magico anche nel fornire performance ampiamente superiori alla concorrenza, in una parola una perdita di fiducia che poi è fondamentale in un rapporto di investimento. Al netto dell’effetto mercato che è difficile prevedere, potremmo quindi avere una nuova ondata di deflussi una volta che i fondi torneranno ad essere liberamente negoziabili.

Cerchiamo, tuttavia, anche di essere il più obiettivi possibile andando a guardare dei dati oggettivi, prendendo in esame uno dei fondi più dinamici, il Multibonds, e uno dei più prudenti, l’Adagio.

Dal KIID risulta che, in una scala da 1 a 7  il livello di rischio del Multibonds è pari a 6. La performance a fine luglio e del -35% da inizio anno, con -8,6% in febbraio e quasi -40% nel solo mese di marzo. C’è da dire che performance mensili negative vicine al -10% si sono viste anche nel 2015, 2017, 2018, per cui l’investitore comunque poteva farsi una chiara idea sulla volatilità e sugli improvvisi tonfi a cui il fondo è soggetto.

Riguardo all’Adagio, che da inizio anno ha un performance del -7% (a 31 luglio), nel KIID si legge: “Statisticamente e in condizioni di mercato normali, l’OICVM è costruito in modo tale da essere esposto ad una perdita massima del 5% su un orizzonte di 20 giorni con una probabilità del 99%”. Il fondo, tuttavia, ha accusato una massima perdita del 18% nel periodo 12 febbraio-18 marzo. Oggettivamente, quanto successo a causa della pandemia, può considerarsi un evento raro e quindi parte dell’imponderabile 1%. Da questo punto di vista si può quindi affermare che il fondo abbia tenuto fede a quanto promesso nei confronti dei potenziali sottoscrittori.

Conclusioni

La categoria dei fondi H2O è stata molto popolare e sottoscritta da molti investitori negli ultimi anni, allettati dalla capacità di dare importanti extra rendimenti rispetto a quasi tutti i competitors in un contesto di forte riduzione dei tassi d’interesse e quindi di rendimenti da investimenti obbligazionari molto compressi. Tuttavia, quando tali investimenti offrono ritorni molto sopra i rendimenti del mercato o di tanti altri prodotti della stessa categoria, ci si deve chiedere con maggior attenzione e scetticismo se si è davanti a dei geni della finanza o piuttosto a rischi che non sono chiari o che semplicemente riemergono con estrema forza in condizioni non frequenti ma possibili. E’ la stessa domanda che ci si dovrebbe porre quando si vedono offerte su alcuni conti deposito con tassi eccessivamente troppo alti rispetto al mercato. Vuol dire che il rischio, se non palese, è nascosto da qualche parte (scarsa patrimonializzazione della banca emittente, difficoltà di accesso al mercato interbancario…ricordiamoci Banca Marche….).

Nel caso specifico dei fondi H2O è evidente il fatto che l’investitore, a sua insaputa, effettuava anche un investimento, con tanto di conflitto d’interesse, in private debt, ossia in una categoria di asset finanziari che, per rischiosità e illiquidità, può dare rendimenti maggiori ma a fronte di rischi maggiori. Questo, tuttavia, non solo non è coerente con la scelta iniziale dell’investitore ma fa sorgere la domanda su quanta parte delle performance passate sia legata a questo elemento: gestori talmente bravi che nel loro delirio di onnipotenza hanno aggiunto fattori di ulteriore rischio senza capirne le conseguenze, soprattutto poi, come abbiamo visto, sul piano reputazionale, oppure gestori apparentemente bravi solo in quanto si assumevano rischi eccessivi, fuori dal loro vero mandato e comunque non spiegati con sufficiente chiarezza agli investitori? Una parziale risposta, potrà venire nel futuro guardando alle performance che saranno in grado di produrre una volta eliminata completamente la parte illiquida degli assets.

La raccomandazione per i consulenti e gli investitori è comunque di non farsi mai incantare da situazioni troppo fuori mercato, puntando quindi su una valida diversificazione degli strumenti finanziari e una maggiore capacità critica e di analisi di fronte a situazioni simili.